今年年初，资金大量涌入避险资产，推动黄金价格大幅上涨，市场高呼黄金牛市已经开启。黄金、白银在7月见顶之后，受到美联储加息预期增强以及英国退欧恐慌逐渐消散的影响连续3个月回落。在单一的货币刺激向财政刺激转换的国际形势下，贵金属未来的走势成为市场关注的重点。在此前支持贵金属上涨的逻辑发生改变之后，尽管未来贵金属的上涨逻辑发生了一定的改变，但是在全球通胀周期将至的情况下，未来贵金属仍将维持牛市行情，货币政策遇瓶颈仅能影响贵金属的短期波动。

　　当前全球经济发展放缓，各国央行纷纷采取宽松的货币政策，甚至实行负利率，这对黄金市场是非常有利的。因为金价最终取决于市场的实际利率，当实际利率为负的时候，就表明投资者把钱存在银行里是不断贬值的，这对本身没有收益的黄金来说是个利好。不过从去年开始，预期美联储再次加息的阴云一直笼罩在贵金属的上方，成为羁绊贵金属上行的重要因素。

　　通过观察近期各主要经济体的利率决议不难发现，全球货币刺激放缓，负利率加深进程受到抑制。欧洲央行在2016年3月超预期宽松之后一直按兵不动，在10月20日公布的最新利率决议中，其宣布维持利率不变。反观日本，7月10日，安倍晋三推动了28.1万日元的财政刺激计划;而在11月1日的日本货币政策会议上，日本央行并未如市场预期进一步加深负利率，而是维持当前利率水平和购债规模不变。货币政策未进一步加深的原因在于，货币政策带来的低成本资金并未流向实体经济，负利率对经济产生的促进作用十分有限，经济复苏情况并不理想，各主要经济体都在寻求更有效的刺激手段。

　　8月末，在美国举行的杰克逊霍尔全球央行年会上，各国央行纷纷表示需要财政政策发力支持。此后，在9月的G20杭州峰会中，各国明确表示“仅靠货币政策不能实现平衡增长，财政战略对于促进实现共同增长目标同样重要”。G20杭州峰会公报称“各国决心将各自并共同使用所有政策工具，包括货币、财政和结构性改革政策，以实现强劲、可持续、平衡和包容性增长的目标”。四季度，特朗普赢得美国大选，更是进一步确认全球最大的经济体未来将开启一波基础建设周期。至此，全球主要经济体已经对财政刺激达成了共识，未来的经济增长动力，将由货币刺激转向“宽货币+宽财政”。

　　由单一货币刺激转向“宽货币+宽财政”，并不意味货币政策会收紧，货币刺激的增量会减缓，但货币政策正常化在短期内还不会发生，欧日将大概率维持当前货币政策不变，美联储未来的加息步伐不大可能加快，流动性拐点尚未到来。

　　2016年以来，自英国脱欧公投到美国大选，全球“黑天鹅”事件频发，地缘政治风险激增，而未来看得到的潜在风险包括意大利公投、欧洲银行业危机、美国大选“后遗症”以及2017年一季度欧洲各国的大选等。种种不稳定因素都表明未来国际市场将进入“黑天鹅”时代，国际金融风险的大增使得各国央行难以调整货币政策方向，“按兵不动”“以不变应万变”成为目前各央行不得已的选择。

　　全球经济有回暖迹象但十分脆弱。欧元区近期公布的经济数据出现了明显的回暖迹象，从目前来看，负利率以及量化宽松一定程度上推动了区域内经济增长，但由于银行业受降息周期的影响大，欧洲央行下调利率使银行业利差收入不断下降，这直接影响了银行业的盈利。与此同时，欧盟对区域内银行业采取的监管标准更为严格，如监管当局不断要求银行改善资产负债表、提升资本充盈率等，大大增加了欧洲银行业的压力。再加上一些银行不时收到高额罚单，这些都促使银行业成本不断攀升，盈利相应下降。欧洲银行业的危机一直是一颗被掩埋着的“定时炸弹”。今年以来，欧洲各银行机构整体市值已蒸发近2600亿欧元。欧洲央行的最新报告指出，今明两年全球银行业的盈利预期都不理想。日本方面，整体经济处于复苏之中，然而经济增长仍缺乏内生动力，老龄化等结构性问题难以解决。此外，特朗普上台促使日元大幅升值，这无疑是对安倍经济学的当头一棒。特朗普上台后TPP将被放弃，日本制造业或受此影响重陷低迷。

　　美国方面，目前阻碍美联储加息的关键因素在于外部，外部风险事件频发以及全球的低利率环境迫使美国难以独善其身，而特朗普上台之后也为内外部带来了更多的不确定性。特别是美国政府债台高筑，已经接近了20万亿美元，超过美国一年国内生产总值，每年利息支出就高达2000亿美元，如果利率提高，利息支出还要大幅上升，对美国政府来说就是一个难以承受的负担。在内外部多重原因限制下，未来美国的加息步伐将不会很快。

　　自2015年年底以来，美国劳动力市场保持稳定，通胀率开始触底反弹，CPI已经升至1.5%，核心CPI已经连续12个月位于2%目标水平上方，2016年三季度GDP增速环比为2.9%，为两年以来最快季度增速。此外，德国，英国CPI也纷纷加速上行。全球“再通胀”苗头已现。

　　特朗普上台使得财政刺激的可能性大幅上升，其上台后的首次公开演讲重申了此前的竞选承诺：会大力推动基础建设，鼓励外资在美国的投资，放松管制，创造更多就业、减税等一系列财政刺激，重申了要将美国增速翻倍的诺言，这推升了全球“再通胀”的预期。

　　近期，中国得益于供给侧改革收效显著，钢铁煤炭去产能取得成效，企业效益明显好转。数据显示，截至10月底，钢铁已提前完成4500万吨全年去产能目标任务，煤炭去产能2.5亿吨的全年目标任务有望提前完成。有色金属自年初开始集体触底反弹，其中，2016年6月至今，铜价最大上涨幅超过34%，铝价下半年上涨16%，焦煤焦炭价格也大幅上涨，这也为未来通胀加速上行奠定了基础。贵金属保值属性将再度凸显，价格将伴随着本轮通胀周期持续上涨。

　　“再通胀”将成为主旋律的国际经济形势，贵金属的保值属性将凸显。上一轮黄金牛市自2000年开始，金价自283美元/盎司一路攀升至1920美元/盎司历史高点，涨幅达578%，其中金价经历了两次明显的回调，分别是2006年5—9月和2008年2—10月，两次金价的回调都伴随着美国通胀率的大幅走低。在2011年后，美国退出QE2，通胀率持续下降，黄金价格也结束了10年的上涨行情步入熊市。

　　上一轮黄金涨跌的完整周期表现了贵金属极强的抗通胀保值属性，与通胀率的相关性极高。而美国CPI在2015年年底再度触底反弹，伴随着全球通胀率加速上行的环境下，贵金属也开启了新一轮的牛市，美国CPI自2015年10月的0.5%上升至1.5%。同时，黄金自2015年12月反弹至今，最大涨幅达31.5%，而白银由于投机属性高、体量小波动大以及本身的工业属性会受到有色金属反弹带动等原因，今年以来反弹更大，最大涨幅达55.1%。

　　2017年，美联储的加息步伐依旧被市场所关注，欧洲各国的选举给金融市场增加了巨大的不确定性，“黑天鹅”事件或使黄金的避险属性得到完美的释放。美联储加息周期的来袭和全球风险的抬升将助推明年黄金和美指呈现同涨的格局。